07年业绩持续爆发式增长

　　2007年，房地产行业收入与利润大幅增加。截至2008年3月22日，房地产行业有42家上市公司披露了2007年年报，剔除了3家不可比的公司，其余39家公司07年共实现营业收入1071.6亿元，同比增长65.81%；实现营业利润250.87亿元，同比增加102.81%；实现净利润181.2亿元，同比增长97.3%。每股收益为0.52元，同比增长56.9%；净资产收益率为15.86%，同比增长76.86%。

　　从已公布年报的上市公司来看，受益于房价的快速上涨，营业收入和利润均大幅上涨，整体增幅超过了A股市场的平均水平。

　　2002-2004年，全行业主营业务利润率水平稳定在26%左右，2005-2006年，营业利润率水平上升至30%，07年更大幅上升至39.58%。净资产收益率和每股收益在业绩的支撑下逐年攀升，亦已达到历史最高水平。预计08年房地产行业的营业利润率将回落至35%左右的水平。在宏观调控和银根紧缩的影响下，房地产行业的集中趋势已非常明显。2008年，从紧从严的调控政策仍将继续，预计行业的集中度将进一步提高。

　　上市公司的经营管理能力不断提升。2002-2004年，房地产上市公司的主营业务成本占收入的比重稳定在73%左右，2005、2006年分别下降至69.5%、68.2%，2007年大幅下降至60.4%。

　　但行业扩张加剧资金紧张状况。2006年、2007年，全国房地产价格出现普涨现象，加上银根宽松，房地产公司普遍采取了积极扩张的战略，不断加大土地储备，而到了07年四季度，调控压力加大，银根突然紧缩，房地产公司普遍出现资金紧张的状况。在2006年营业收入增长27.9%、2007年增长65.8%的情况下，39家上市公司每股经营现金从-0.36元减少到-1.18元，现金缺口加剧。除了直接买地进行开发，参股投资的情况也更加频繁，2006、2007年，每股投资活动现金流出大于流入，说明对外新增投资大于收回的投资回报。

　　虽然面临资金压力，房地产行业预收账款、存货增长也保障了未来业绩的增长。2007年，39家上市公司的预收账款达628亿元，同比上升86.91%，为2008年的业绩打下了坚实的基础，虽然部分城市在2008年存在房价回调的可能，但只要能够保持一定的销售量，房地产公司的预收账款仍然能保持较快的增长，但预计增速将有所回落。

　　此外，短期偿债风险略有降低。07年资产负债率与06年基本持平，约为61.5%，受益于这一轮大牛市，直接融资增加较多，权益有息负债率连续两年下降。

　　谨慎推荐地产股

　　从今年一季度房地产行业相关调控政策和官方言论来看，政府对于房地产市场的调控目标已经越来越清晰。即：一是重点解决低收入家庭的住房保障问题；二是针对商品房市场，增强有效供给，合理引导消费需求，抑制投机投资需求，防止房价大起大落。

　　从去年11月开始，房地产板块已经连续调整了近5个月，申万地产股指数从11月初的5850点下跌到近期的3500点，跌幅达40%，我们关注的一线地产股万科和保利地产最大跌幅达50%，金地和招商地产最大跌幅达60%。同期上证指数最大跌幅也接近40%。从两者走势对比来看，从07年11月到08年1月，房地产板块走势落后于大盘；而最近一段时期，房地产板块走势开始强于大盘。

　　回顾08年一季度，我们发现行业基本面已经逐步明朗。行业调控政策已经非常明确，07年业绩高成长已成事实。07年的高额预收账款可以给行业08年贡献40%-50%的利润，在房地产市场比较悲观的情况下，08年行业的整体业绩增长可能下降到15%左右。唯一不确定的是房地产市场成交量和房价的发展趋势，对此我们的判断是：08年房价在高位徘徊，成交量下一阶段环比上升、同比下降的概率较大，因此上市公司09年的业绩不确定性较大。

　　在沪深300成分股08年平均PE仅为20倍的今天，我们认为龙头地产股的估值水平也应下调到25倍，对于业绩成长存在不确定性的二线地产股只能给20倍的估值水平。

　　我们认为，如果二季度房地产市场成交量环比持续上升，楼市全面回暖，将给地产板块带来阶段性的反弹行情。对于个股投资方面，我们仍然更加看好布局全国、经营管理水平较高、周转速度较快的一线地产公司，如万科、保利地产。二线区域龙头中，建议关注07年预收账款较多、现金充沛的华发股份，项目位置具有明显稀缺性的冠城大通。